Sammenhengen mellom dollar, EM, gull og Bitcoin

Bitcoin er som kjent en svært volatil aktiva. Over tid har den dog vist god avkastning per volatilitetsenhet. Det er også slik at Bitcoin sin korrelasjon til øvrige aktiva varierer med markedssentimentet. Korrelasjonen har tidvis vært sterkt knyttet til både gull og S&P-500. Den viktigste korrelasjonen er likevel trolig anti-korrelasjonen til dollar, eller DXY (dollarindeksen).

Hvis man kan forutse dollarens utvikling så har man på mange måter også kontroll på råvarer, fremvoksende markeder, gull og Bitcoin.

Selvsagt hevder jeg ikke at disse aktivaene drives av dollaren alene, men det er en sterk tendens til at dollar bull-markeder suger kapital fra øvrige aktiva. Investorene ønsker selvsagt å være der pengene vokser raskest, og dersom dollaren har positivt momentum, så vil investorene selvsagt investere i aktiva nominert i dollar. Primært aksjer og obligasjoner der selve aktiviteten er knyttet til dollaren eksplisitt (altså ikke oljeaksjer). På den andre siden, så blir dollar-lån i fremvoksende markeder tyngre å betjene når dollaren stiger i verdi. Dette fører til dårligere inntjening, investorflukt og forvitring av den lokale valutaen – og mer investorflukt. Ingen vil ha gull når dollaren styrker seg og Bitcoin narrativet blir og vanskeligere å formidle.

Mitt makro-syn er som kjent at dollarens rolle vil forvitre. Dette skyldes både pengetrykking, FED-uttalelser, handelskrig, gjeld og demografi. Dette er bullish for råvarer, fremvoksende markeder, gull og Bitcoin. Man skal likevel ikke se seg blind på den slags overbevisning. Jeg kan ta feil, men viktigst av alt, jeg vil ta feil når likvideringer inntreffer. Ettersom dollar er denne verdens reservevaluta, så vil en likvidering av en dollarnominert aktiva resultere i kjøp av dollar. Utrolig nok er det en verdensomspennende dollar-mangel. Dette til tross for både pengetrykking og swap-lines. Den enorme dollaroppgangen vi så under Corona-likvideringen i mars 2020 er et svært aktuelt vitne til nettopp det. Man bør derfor besitte en viss mengde dollar-aktiva, og da aller helst hedgefond med long-volatility egenskaper. Da får man både oppsiden dersom volatiliteten øker – og dollaroppgang som følge av likviditetsskvis i valutaen.

Når dollaren faller derimot, så er det ingen aktiva som stiger raskere enn Bitcoin. Det er trolig fordi den besitter en lav marketcap relativt til øvrige aktiva. I skrivende stund er Bitcoin samlet verdt 665 billioner dollar. Gull antas å ha en marketcap på ca. 10 trillioner dollar og S&P-500 ca. 32 trillioner dollar. Apple alene verdsettes til over 1,1 trillioner dollar. Det er da naturlig å anta at den aktivaen med lavest marketcap vil ha størst volatilitet, særlig ettersom Bitcoin både er hatet og elsket av så mange. Det er relativt få dollar som skal til for å flytte kursen, og nettopp det er årsaken til at kursen er såpass eskalerende i disse bearish dollar tidene. Selvsagt ekstremt forenklet, men det er og poenget med denne teksten.

Finanspolitikk

Det er velkjent at FED trykker penger, og at tidenes mest duete sentralbanksjef Janet Yellen vil bli Secretary of the Treasury i Joe Bidens påtroppende regjering. Dagens sentralbanksjef Jerome Powel ønsker absolutt ikke negative renter og har ved flere anledninger bedt Trump administrasjonen om finansielle krisepakker i håp om å stimulere frem vekst og inflasjon. Gjelden i USA er som vanlig historisk høy, og det ligger i kortene at finansielle krisepakker vil bli finansiert av FED ved at de kjøper statsobligasjonene som da Janet Yellen vil utstede. Det er ikke tilfeldig at det er to sentralbanksjefer som snart styrer økonomien i landet. USA er i krise, og eneste vei ut av uføret er å inflatere bort gjelden. Det gjøres ved at Janet Yellen vil utstede obligasjoner som Jerome Powel i neste instans vil kjøpe for nytrykte dollar.

Dette er ikke det samme som kvantitative lettelser. Denne prosessen vil mest trolig føre til distribuering av kapital også til vanlige mennesker (ikke bare topp 1 % som ved QE). Dette fordi pengetrykkingen vil gå til kontantstøtte (borgerlønn) og det man kaller «Green New Deal». Det vil både bli skapt arbeidsplasser og etterspurt råvarer.

Det vil ikke være en overdrivelse å kalle dette et paradigmeskifte i amerikansk politikk. Jeg mener det kan sammenlignes med Roosevelts gull-konfiskering og Nixons dollar-de-kobling fra gull. Begge hendelser devaluerte dollaren, noe som førte til inflasjon og eksplosiv oppgang i gullprisen. Det er dette jeg ser for meg at vil skje dersom overnevnte hendelser faktisk skulle materialisere seg. Dog har gullprisen vært fallende på økende realrente helt siden august 2020. Markedet er altså ikke helt enig i min analyse. Det er noe jeg betrakter som positivt, for da er nedsiden begrenset dersom jeg tar feil.

Den vanligste innvendingen mot overnevnte spådom er at pengetrykkingen under finanskrisen ikke førte til noen inflasjon. Det pekes også på aldrende befolkning og deflatorisk teknologi. Det er sannelig ikke lett å spå. Det er ulike krefter som trekker i ulike retninger. Det jeg vet, er at FED ønsker inflasjon. De må ha inflasjon for å kunne bære gjelden. Jeg vet også at inflasjonen Nixon satte i gang da han koblet dollaren fra gull medførte at daværende FED-sjef Paul Volcker startet krig mot den. Den gangen trodde ingen at inflasjonen kunne stoppes, litt som nå. I dag tror ingen den 40 år lange desinflatoriske trenden kan snu. Paul Volcker insisterte på å stanse inflasjonen, Jerome Powel insisterer nå på å skape inflasjon. Hva tror du er vanskeligst? Skape inflasjon eller stoppe den? Don’t fight the FED-narrativet, skal det kun gjelde når de trykker penger for å beskytte aksje- og kredittmarkedet, eller også når de sier at de vil ha inflasjon?

S&P-500 og EM

Under likvideringer er DXY og S&P-500 også anti-korrelert. Det har igjen sammenheng med det faktum at likvideringer i praksis er et kjøp av dollar. På lang sikt derimot, så korrelerer DXY og amerikanske aksjer. Det er selvsagt helt naturlig. Skal du eie dollar, så må du nesten eie en aktiva dollaren er nominert i, og da er det ikke så mye annet enn obligasjoner og aksjer som er tilgjengelig for oss utlendinger.

Mellom år 2000 og 2009, falt S&P-500 ca. 56 %, dollaren falt like herlig, men gull var opp ca. 270 %. Hvis jeg har rett vedrørende inflasjon og dollarnedgang, så kan man forvente svak utvikling også for S&P-500, noe som strengt talt bare skulle mangle tatt i betraktning den enorme oppgangen i verdsettelsesmultipler de seneste årene.

Fremvoksende markeder var opp mangegangeren, men ble knust da finanskrisen inntraff. Som du kan se av grafen, klarte aldri disse markedene å nå toppen fra før finanskrisen. Dog kan de neste månedene bli spennende, for dollar er ned og EM opp. Samtidig er verdsettelsen i regionen attraktiv.

Det å vedde på trender som dette er åpenbart ikke enkelt. Dog vil jeg hevde at markedet i stor grad er posisjonert for fortsatt desinflasjon, dollar oppgang og amerikanske aksjer. Skulle narrativet snu, så er det mange som vil snu seg rundt. Det kan føre til eksplosiv oppgang for Bitcoin. Dersom dollaren devalueres slik jeg frykter, så vil gull gå mangegangeren og fremvoksende markeder like så. Slikt spiller seg ut over ti-år, ikke uker. Enn så lenge er det dette jeg tror på. Jeg mener likviditeten i liten grad er posisjonert for dette, noe som også betyr at jeg vil tape lite dersom jeg tar feil. Kron jeg vinner MYE, mynt jeg vinner litt. Ikke så galt veddemål det.

Dette er hovedtemaet i mitt investerbare fond. Ønsker du å lese litt om dette fondet, trykk gjerne her.